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汇丰晋信基金2008投资策略报告会开始
汇丰晋信基金2008投资策略报告会现场汇丰晋信基金2016基金经理万文俊汇丰晋信基金2008投资策略报告会现场
主持人：到了年末大家都会问一个问题，明年中国的A股市场会是什么样的状况，2008年是不是有很多的变数？这个市场的牛市是否会继续？今天我们课堂的主题就是来回答大家的疑问，今天我们请到两位嘉宾，一位是汇丰晋信的赵荣春先生，大家可能对他比较熟悉，不久前他也来到过这里给大家做讲座。还有一位是万文俊先生，他是2016生命周期的基金经理，大家有什么问题待会儿可以在剩下的时间跟他们具体交流，下面把时间留给两位嘉宾。赵荣春：非常感谢大家在大周末这么早的时间起床赶来听我们的讲座，今天我们的讲座分两部分，第一部分由我来简单介绍一下汇丰晋信基金管理有限公司还有我们旗下三个产品的基本业绩情况，第二个部分是2016生命周期基金万文俊先生讲汇丰晋信2008年度的投资策略报告。
首先进入第一部分的主题关于汇丰晋信基金管理有限公司的介绍还有旗下产品的介绍，汇丰晋信公司总部在上海浦东正旦大楼，在香格里拉旁边一个金黄色的楼里面，公司的注册资本金是两亿元人民币，股东一方面是汇丰投资管理有限公司，还有一方面是山西信托，汇丰投资占股49%，山西信托占股51%。汇丰是全球最大的金融集团之一，旗下的投资管理集团也是全球最重要的投资管理凭单，旗下管理的资产到06年9月30号是3090亿，到07年的9月30号在四千亿美元左右。大家对山西应该很熟悉了，晋商文化，山西除了煤以外还有源远流长的金融文化，以前的钱庄起源兴盛都是在山西的。
关于汇丰晋信就介绍到这些，目前汇丰晋信旗下管理三支产品。第一支产品就是2016生命周期基金，第二支基金是龙腾基金，第三支基金是动态策略基金。2016生命周期基金是一个保守稳健的基金，从2006年5月23号成立至今累计净值是2.3元，大家觉得它的涨幅不是特别厉害，涨了130%几，因为这个基金本身的股票仓位比例一直比较低，在50%左右的水平，大家可以把它扩大一下，如果是95%左右的持仓水平，那么应该是翻一倍的业绩。如果是95%的话，应该变成3.7元左右的业绩，大家可以看到这个业绩说明股票投资的能力是非常强的。
2016的盘面情况，在今年的三季度获得晨星五星级基金评级，获得上海《新闻晨报》十大特色基金的评价，在同期成立的同类基金当中波动性最低，在保守配置型基金当中排名第二。基金的运作情况是非常好。旗下的投资组合有宝钛股份、美锦能源、天马股份、长安汽车、建设银行、中信证券、华侨城A、潍柴动力、中华企业、青岛啤酒。
第二支产品就是我们的股票型产品龙腾基金，去年的9月27号成立，目前累计净值在3元钱左右的水平。同类型的基金排名当中是在40%的水平，最近的排名比较靠前，最新的排名是在11月份所有的172支股票型基金里面排名第12位，这个业绩是比较靠前的。龙腾基金的基金经理叫林腾龙先生，是国内最资深的基金经理之一，最早在华安基金管理公司，管理多支封闭式基金，管理的安信在04年度获得最佳封闭式基金奖，这个奖每年只有一个，林腾龙先生是专注于成长股的选择，中间比较典型的案例是选择烟台万华等等一些股票，并且最早挖掘和发现这样一些股票并且长期投资和持有。龙腾的投资风格秉承了坚持选择内升成长型股票上市公司的风格，从来没有改变这个风格。
旗下的第三支基金是汇丰晋信动态策略基金，这个基金是今年4月9号成立，现在净值是1.4元左右，这个基金是介于2016和龙腾之间的风险特征，最高的股票持仓比例是95%，最低是30%，比较灵活，所以叫动态策略基金。目前为止动态策略基金也是跑赢业绩基准的，动态策略基金的重仓股偏向于金融股，中信证券、兴业银行、浦发银行，跟我们本身动态策略基金经理王东先生对金融行业有所了解有关系。
关于三个产品的情况介绍到这儿，接下来有请万文俊先生。
汇丰晋信基金2016基金经理万文俊
万文俊：各位投资者朋友大家好，很高兴有机会再次来到北京，我对北京也非常熟悉，大学四年时间在北京大学渡过，过去两年中北京的投资者也是对我的基金对于我们基金管理公司汇丰晋信做了非常大的支持，在此对大家表示感谢。
我想问一下在座的朋友中投资过汇丰晋信基金管理公司旗下任何一支基金的朋友请举下手，投资过我的2016基金的朋友举一下手，希望我们过去两年中的表现没有让大家失望，希望大家能够继续支持。跟随我们的基金一起成长，过去两年市场发生很大的变化，我记得在05年下半年当时我刚刚加入汇丰晋信基金管理有限公司的时候，当时我们筹备第一支基金的时候费了非常大的力气，证监会对我们这个基金在批准的时候，因为我们是一个中国市场第一支生命周期基金，当时他们也觉得忧心忡忡，你们在这个时候发这么一支基金是不是合适？老百姓是否会接受？我们推广这支基金的时候当时是05年底，市场一直还没有超过1100点，非常非常费劲。那时候我有很强的信念，当时我对市场的乐观程度可能比现在要高一些，因为那时候我非常确信中国的市场是到了一个相对的底部，虽然我不知道这个底什么时候真正被突破。那时候我见到每一个投资者都会说，你现在买我的基金一定会挣钱，但是我不能保证你明天会不会亏钱，但是相信放上一年的时间一定会挣钱。
最近几个月时常发生比较大的波动，我的基金也在市场的波动中有一些波折，在10月份最高点的时候到了将近2.4元钱，现在累计净值掉到2.3元钱左右，其实还是亏了大概不到5%，11月份亏了7%，这个月涨了4%，从10月16号最高点起来我的基金亏了4%—5%左右，这期间如果有朋友买了我的基金对你们表示歉意，让您遭受了亏损。但是其实在市场变化的过程中整个大市掉了20%左右，算上最近的回调，目前为止比6100点的高点市场还是掉了超过16%、17%。在这个过程当中2016基金的总体表现是不错的，我们旗下另外两支基金在总体的市场波动过程当中下跌的幅度比市场稍微小一些。这当然一方面是作为一个专业的基金公司团队做得不错，另外一方面在市场波动过程当中专业的投资者和个人投资者相比我们有很多优势，这个优势也就是说在面临市场波动的时候我们会有更好的心理状态，会对市场了解得更清楚，及时规避风险。当整个大盘发生很大变化的时候，其实一般说来任何一个基金也是很难逃脱的，但是我们能够通过我们的控制使风险遭受相对较小的损失。同样是股票型基金在11月份的市场大跌过程当中有一些同行掉得非常惨烈，有的最多掉了20%以上，我们的龙腾基金在整个过程当中只跌了10%左右，当时大盘掉了20%。可以看到在这样一个过程当中，基金和一般的投资者相比我们还是有很多优势。11月份如果您作为一个个人投资者很可能您的损失超过20%，从9月底以来很多投资者的损失超过30%以上，如果算上从5.30以来今年很多个人投资者是不挣钱的，听起来很荒唐。今年整个市场即使经过过去三个月这么大的波折，其实市场如果按沪深300来算，整个指数差不多涨了140%，但是大多数的投资者不一定感觉得到，大多数的投资者今年是亏钱的。
今年到11月底为止，个人投资者当中真正挣到钱的不超过15%，有40%多是亏得很严重，剩下的30%—40%是小亏一点或者不亏不赚，这是在大牛市当中所发生的事情。你可能很难相信，但是你周围的朋友从5.30以来有几个挣到钱，我估计很少。我的基金净值和5.30相比，5.30之前是4300点，现在也就是5000点刚过也就涨20%，但是我的基金净值比那时候高的幅度还是超过20%以上的，而且不是股票型的基金，我的股票仓位只有50%，5.30当中大跌的股票我手头没有，剩下的股票相对都是比较优质的大盘蓝筹股和成长型良好的中小盘股票，所以还是能够继续成长。在行业的选择上面，作为专业的投资者我们跟在座的各位投资者相比还是有优势的，相信在座的投资者都是非常聪明的朋友，如果我不是基金经理，我离开这个岗位去做一个散户，相信我自己来投资的话未必比大家好多少，一旦我离开这个岗位我没有一个很有力的强大的优秀团队支持我，我也不会得到那么多的信息，这些信息并不是什么内幕消息，只是我们有各种各样的渠道能够从券商、研究机构得到公司比较完整准确的信息。另外我们有专业的研究能力，通过模型对公司进行很详尽的分析，如果对公司有兴趣的话，会去公司拜访看见他们的董事长、总经理、财务总监，即使我看错了也知道我什么地方看错了，很多散户是不具备这样的条件，你们买了一个公司的股票上涨不知道为什么上涨，股票下跌了也不知道为什么下跌，我们即使投资错了也知道我们为什么错了，哪个地方上市公司误导了我们，投资错误的话能够及时离场及时调整错误。这是机构投资者和散户投资者的区别，作为一个散户投资者和个人投资者您是不太可能在市场上战胜我们这些机构投资者的，这是因为我们之间有一个巨大的信息和专业能力上的差别，这一点除非你有非常好的运气，否则是不可能弥补的。
下面谈一下2008年的市场到底会怎么样，这也是最近很多基金投资者朋友问我非常多的问题，你们基金现在到底怎么看这个市场？牛市是否结束了？11月底的时候我去海南博鳌参加中信证券组织的会议，去了一千多个专业投资者，大部分都是机构投资者，主要是基金管理公司、很多的私募基金，还有很多保险公司。当时是11月底，正是市场跌得非常厉害的时候，每天都是连续2%、3%的跌幅。在会场上我总体感到大家的信心还是不错的，那时候我有没有动摇？多多少少有一些，每天市场在跌，自己的基金在跌，虽然我大部分的股票表现还好，但是也有一些股票那段时间跌了20%—30%，心里也在问自己市场出现了什么问题。在1—9月份市场总体来说涨得非常不错，为什么今年会涨得非常不错？中国的宏观经济增长今年保持一个非常良好的态势，沪深300涨了128%，增长的过程当中也是一波三折，今年一月份涨得非常好，二月份市场有关于泡沫的争论，新基金停发到2月27号出现227，当时市场整个差不多集体跌停，但是市场很快马上恢复，5.30市场掉了900点，在7月份以后随着亮丽中报的推出，大家觉得中国上市公司的盈利状况还是非常不错的，今年上半年市场盈利同比增长超过70%—80%，从7—9月份市场又是非常强劲的上涨，从3400点一直涨到6100点。
随后10月份以后其实在市场没有特别重大的政策面打击下，整体市场相对涨得已经过高，估值水平比较高。10月份的时候当时沪深300市盈率的状况即使按照08年来算的话，把08年的盈利增长全部算进去的话，也都超过了30倍，07年的市盈率状况当时超过了30多，现在是25—26倍。这样一个估值水平在全亚洲地区在全世界范围内都是属于最高之一了，是不是比我们最高的我不太清楚，但是在亚洲地区我们的估值水平是最高的，意味着我们的股票是最贵的，不是说茅台股票一百块钱贵，而是相对盈利来说是比较贵了。茅台有50—60倍的市盈率，那时候市场上有很多的股票到了70倍、80倍还有将近一百倍的市盈率水平，当一个市场比较贵的时候大家需要小心了，那时候大家对于下半年的盈利增长相对来说又不是很放心，再加上管理层在一些政策上面让大家感觉到对市场可能有一定的降温，所以在10—12月份整个市场发生比较大的调整。
调整过程首先是在市场增长太快，短期之内难以支撑。第二，广大投资者对于今年下半年和明年的盈利增长留有余地。第三，银监会停发了新基金，对于老基金的拆分和正常的营销活动都采取了一些措施，为市场降温，这个措施是对是错不方便评论，但是确实对市场起到一个比较大的刹车的作用。对很多基金管理公司很多正常的运作也产生了一定的影响，包括我们自己公司在内很多基金营销活动都被迫停止了。市场在11月份发生比较大的调整，调整是否意味着牛市结束了？到11月底很多人讨论牛市是不是结束了，回过头来我们想想牛市是怎么开始的？支撑这轮牛市的基础是什么？从05年底以来支撑牛市的基础非常简单，就是三条。
第一，中国经济的快速持续健康成长。在03年以来中国的经济成长是每年保持在11%以上，而且每年都超过了即使最乐观的经济学家的预期。我记得非常清楚，每年的年底大家都会谈论明年中国经济是不是要减速了，03年是，04年是，05年是，06年底也是，06年底所有的经济学家说今年的经济成长很可能在10%以下，最多就是10%。在05年底的时候大家谈论06年底的时候，大家说中国经济增长不可能超过10%，就是8%、9%，实际06年经济增长超过11%，今年比去年还要快，有可能是11.5%以上，即使是12%这个数字也是有可能的，实际的经济增长速度超过12%的。过去几年经济学家们的预测每次都是错的，至于为什么会错，大家对中国经济成长中很多因素比如对出口增长的快速，大家一直预期很多人觉得中国经济下降是因为人民币在升值，升值会导致出口下降，固定资产投资这块因为过去两年中一直在实现宏观调控，如果宏观调控一直持续中国经济成长下降。很多经济学家一直担心固定资产投资下降，出口下降会导致中国经济整个增长速度下降，实际情况并不是这样。人民币升值速度过去两年也不慢，出口还在持续增长。很多经济学家预言明年的出口速度会下降，有可能，但是过去两年他们都错了。明年是否会对我怀疑。即使人民币升值10%，其它国家的经济无法替代我们，除非明年美国的经济有大幅度的衰退，中国的出口增长速度是否从今年的24%、25%下降到有一些经济学家预测的20%以内，我非常怀疑。固定资产投资的角度来说，过去几年都是超出预期的，今年到10月份的数字我们看到沿海地区固定资产投资降到20%的增长，但是在东北、西部地区和中部地区全部在30%以上，即使东部地区的经济增长速度固定资产投资速度下降，但是整个中西部地区还有东北地区的增长速度还是保持一个很高的态势。明年的经济增长总体来说不会有很大的问题，我相信还是会有10%以上的增长。
去年经济增长的数字，GDP增长11.5%，零售额增长16.1%，06同期为13.6%。作为我们中国经济的三架马车消费、固定资产投资和出口其实都是保持一个不错的速度，固定资产投资1—10月份是26.4%，06年同期为26.8%，出口增长维持去年的速度。前三季度为止中国的外汇储备到了1.43万亿美元，今年年底会涨到1.5万美元，增长的速度也是比较快。1.5万亿美元意味着过去的外汇储备多增长了四千万美元，中国每天都会有十几亿外汇净流入中国，中国直到1983年为止我们的外汇储备才27亿美元，当时27亿美元从49年到83年积攒下来的，我们现在积攒27亿美元只要两到三天的时间就够了。现在用汇储备超过日本成为世界第一大外汇储备国。
中国经济增长今年预计到11.5%，其中社会消费品零售总额增长到16%，城镇固定资产投资到26%。如果根据这些数字，今年中国GDP可能会超过3.1万亿美元，这个数字和德国的数字已经非常接近了。前段时间报纸一直议论我们是不是今年会超过德国成为全世界第三大经济体，从现在看可能超不过，最近欧元升值比较厉害，估计明年只要欧元不继续大幅度升值我们肯定会超过德国成为世界第三大经济体，紧排在美国和日本后面。照10%的速度，我们在5—7年的时间里面会超过日本，会成为全世界第二大经济体。
我们在2001年的时候人均GDP超过一千美元，2005年底突破了两千美元，今年年底加上人民币升值10%左右的因素在内，再加上中国经济又成长了10%到了将近2400美元，增长速度是非常快的。我们这个水平相当于韩国在84年的水平。日本超过2000美元是60年代末的时候，日本在64年东京奥运会的时候刚刚才过两千多美元，韩国88年奥运会前几年刚刚超过两三千美元，从整个中国的整体经济水平来说的话，我们和当时日本在1964年和韩国在1988年非常相象。明年要在北京举办奥运会了，很多研究者对于64年的日本和88年的韩国进行研究的话，中国会非常像当时日本和韩国的状况。很多人担心中国奥运会以后会怎么样，实际情况是64年东京奥运会之后日本的经济增长小小回落了一下，很快又持续上涨了。韩国在88年奥运会之后是持续经济增长。我们从日本和韩国的例子上看不到2008年奥运会以后中国经济一定会转折或者走下坡路，我们自己的基本看法是，中国和日本、韩国经济有很多很相象的地方，但是也有很多不相象的地方
相象的地方是我们和60年代的日本和80年代的韩国一样都是初期靠劳动力成本的优势，靠出口带动整个经济成长，在这个过程当中进行技术升级。我们现在已经走到日本60年代中后期的状况，但是我们和日本、韩国不一样的地方，中国是一个大陆型的经济，我们的经济规模比60年代的日本和80年代的韩国要大得多，当中国人均GDP2500美元的时候我们已经成为世界第三大经济体，中国是差异化非常大的地区，东部沿海地区发展相当不错，如果把上海、北京作为单独的经济体拿出来，和西班牙、希腊相比也不会相差多大的，上海可能已经超过西班牙的水平，北京稍微后面一点，但是跟希腊相比也是比它们好。如果看到中西部地区的话其实相对来说比较落后，可能会比欧洲一些落后的国家像罗马尼亚落后一些，但是整体还是在第三世界国家中，如果把中西部城市拿出来的话也是处于中上游的水平。中西部地区还有很长的时间很长的路要走，这几年的经济增长正在迅速发展起来，我是江西人，我离开家乡很多年，但是我明显感觉到从我01年回到江西，之前我在海外留学和工作，隔了七八年回去，01年开始感到自己的家乡开始发生很大的变化。80年代和90年代相对比较落后，这些年发展非常快。
快。不仅江西南昌，江西在一般人眼里比较落后，但是这些年已经发生很大的变化。其实中国的很多中西部地区发展潜力非常足，即使未来十年东部沿海地区经济有所减缓，中西部地区也可以支撑中国经济有很强的增长。日本从战后成为成熟的经济体整个经济不再增长，是在高速增长的环境里面增长了30年—40年，韩国从60年一直到1998年经济危机，之后经济增长停滞也是持续了35年的经济成长。对于中国这样一个经济体来说，我们有50年左右的经济增长肯定是没有问题的，即使从78年开始算的话，再往后推20年应该整体上不会有问题，但是我不是说这中间不会发生波折。98、99年经历相对比较困难的时期，93年、94年经济增长非常火热，98年、99年当时有所衰退，社会进入经济紧缩的状况。即使在那个时候98年、99年中国经济还是保持7%左右的增长，在全世界范围内也依然是不错的水平，整体来说高速增长的态势应该说是不会改变的。
中国经济增长的驱动力来自于很多因素，工业化进程、城市化进程的加速，关于中国的城市化进程对于整个中国经济有非常显著的推动作用。去年当时有一家芬兰保险公司的几个朋友，到中国来，当我给他们介绍中国情况的时候，我告诉他们，中国每年有1%的人口也就是1300万人口要从农村来到城市。我的芬兰朋友们当时非常吃惊，芬兰是一个只有七八百万人口的国家，大家知道芬兰可能是因为诺基亚，知道它是一个非常富裕的国家。当我说1300万的时候，他们反复问我，你到底是1300万还是130万，我很肯定地告诉他们是1300万。他们来之前对中国还是有所了解的，但是他们还是很震惊，还是很吃惊。因为从他们这种小国过来的，很难理解每年一千万人口从农村来到城市。后来我在讲述过程当中他们会经常不断问这个数字是不是用错了，肯定没错，中国实际发生的情况就是这样。这样一个巨大的变化，每年一千万的人口进入城市，本身会带来对房地产市场的需求，会带来对城市中很多消费品的需求，也会导致农村劳动力人口少，推动粮价和肉价的上涨。
过去大半年的时间，猪肉价格涨了100%以上，为什么涨这么多？除了蓝耳病以外，对很多农民来说算算帐，我在家里养猪其实是件很不核算的事情，即使政府给补贴保险，即使政府鼓励我养猪，但是仔细一还是不如我去城里打工挣钱要多。养猪还是有风险的，今年猪肉价格高，明年怎么样？发猪瘟或者出了什么状况怎么办？我们看到猪肉价格最近这几个星期还在往上走，明年可能会降下来一点，短期之内大家不用太期望猪肉价格有比较大的回落。作为首都的居民比较幸福一点，中央政府无论如何会保证明年奥运会之年让大家吃上相对比较便宜的猪肉，对于全国其它城市来说可能没有那么幸运了。
这是城市化进程当中每个人都必须要付出的一部分代价，我们享用这些农产品，猪肉也好，蔬菜也好，过去长期依靠农民的低劳动力成本给我们维持一个比较低的价格水平，但是现在农民自己本身的生活条件改善了，如果猪肉价格、蔬菜价格部长的话，他们肯定不愿意去做，他们可以去城里面打工，为什么一定要辛辛苦苦来种地养猪还不挣钱呢？从长期来看，即使有大量的政府补贴，农产品价格的上涨恐怕是每个人都要面临的情况。从整个国家来说未必是坏事，相当部分的农村居民整体生活水平有所改善，他们进入城市以后会带动整个国家消费结构的升级，对于整个经济增长从长远来看也是有好处的。
过去几年中中国的工业企业劳动生产力持续上升，大家会经常说中国过去20年的增长主要原因是劳动力成本便宜，引进大量的外资，这些都没有错。但是劳动力成本便宜的国家很多，印度很低，越南只有我们的三分之一，柬埔寨更便宜，为什么他们的经济没有怎么发展起来？中国劳动力成本一方面很便宜，另外中国劳动力素质相对来说很高，中国农村劳动力识字率是80%以上，在发展中国家来说是很高的，中国劳动力素质水平即使在农村和其它国家相比我们有很大的优势。过去几年由于技术的进步、大量外资的引进给带来先进的管理，总体来说劳动生产力水平有一个大的提高。
过去几年很多东西的成本增加很多，特别是工业制造品，很多工业品的价格没有上涨，大家可以感受到消费品的价格涨得比较快，猪肉包括一些食品方便面都在涨价，手机、汽车的价格水平实际是下降的，很大一个原因是因为中国的劳动力虽然成本在上升，工资在提高，原料成本都在上升，但是中国整个劳动生产力水平是在提高的。原来一个人可以做的活儿，现在可能0.5个人就能做了，原来三个人干的活儿，现在两个人就可以做了，每个人的生产效率增长比总体的劳动力成本上升还是要快的，这样一个过程可能要持续一些年。
从中国的生产角度来说，我们的潜力还没有挖尽，即使成本在上涨，中国的劳动力生产率还是能够提高，对于企业来说在不涨价的情况下，相对成本、单位成本还是降低的，这个也是过去几年中中国企业利润状况涨得非常好。GDP增长只有10%，过去几年中国企业利润增长是50%、60%，大家想不明白为什么这样。道理很简单，因为收入的成长往往带来利润成长更多，我们经常看到你的收入是增加了10%，但是一个企业的利润增长30%—60%，收入增长的过程当中带来规模效益的成长，劳动生产力上升，营销费用、管理费用都会下降，包括单位劳动力的成本也都会下降。
大家看到汽车价格一直不断下降，20年前桑塔纳要十五六万，现在要七八万，下降了50%，单个劳动力的成本是上升的，但是因为20年前上海大众只产十几万辆车，现在产二十几万辆车，单位成本下降很快，对于国内很多企业来说都经历这样一个过程，各项成本各项财务费用都是下降的，因为管理水平在提高。
从乐观的角度来说，明年的投资状况也还是会不错的。明年新的人大开了以后会有新一届政府，各地的新政府新的省长、省委书记上台以后，各地的固定资产投资有望继续推进，相信明年固定资产投资不会像市场上悲观人士预测的一样有比较大的回落，明年的固定资产投资状况还是有相当好的表现。
从国内投资的情况来说，国内工业企业的利润状况实际是非常不错的，既然增长状况不错，很多企业会有投资的强烈冲动。目前为止投资的回报远高于资金成本的，虽然过去一年中中国的利息水平提高很多，加上前天的这次过去一年中贷款利率涨了六次，差不多增长了1.5%，但是和今年的通货膨胀率相比中国现在还是一个负利率状况，这点利率水平还不足以抵消物价的上涨。对于企业来说，实际上借钱是不需要花钱的，只要他的产品能够同时涨价，只要产品利润同时增长，等于可以不花钱就从银行把钱借过来。现在的通货膨胀率水平CPI水平到年底为止应该是4.5%左右，今年的贷款利率也不是很高，即使五年期也就是7%，如果一个企业能拿到优惠利率的话，贷款利率水平也就是5.8%，真实利率水平是1.3%，这样的资金成本还是很低的。现在的利润状况又非常不错，很多企业还是会继续投资。工业企业的股本回报率比贷款利率持续要高，这几年还在持续扩大当中，企业还是有继续投资的冲动。
消费增速这几年是逐年上涨，从06年以来的趋势非常明显，06年年初每个月社会消费总额的数字都是持续增长，去年只有14%，今年增长了16%，明年可能17%，这个成长速度还是非常快的。从明年的角度来说，现在政府的财政收入状况是非常不错，今年有5.1万亿，明年可能会到六万亿，意味着国家有更多的钱用来花在医疗、保险、社会保障、教育这些方面。对老百姓来说我们的社会保障在未来几年会得到大大的充实，医疗费用政府支出的比例也会越来越高，这样对于普通老百姓来说我们所面临的教育、医疗费用、退休养老方面的担忧在未来几年中会逐步得到改善，我估计未来一两年发生根本性的变化还是不太可能，但是总体状况来说会好得多。
美国经济放缓会不会对中国有大的影响？肯定有影响，美国经济明年是不是衰退？最近格林斯潘说美国明年有50%的可能性进入衰退，还有50%的可能性不进入衰退。明年的衰退到什么地步？是否对中国的出口有很大的影响？这个影响可能还是有限的。前几年我们的出口比例中美国占了很高的比重30%多，现在我们对美国的出口占总出口比重只有23%，已经落到欧盟的后面，日本马上也要超过去。总体来说美国对于我们来说很重要，但是没有以前那么重要，即使它的经济有所回落，对于我们的经济来说也是有限。中国对不同国家的出口数字，美国占了21%，欧洲22%，亚洲其它国家21%，美国占的比重实际对中国的影响并不是大家想象的那么大。
如果明年美国经济部发生大的衰退，中国的出口增长还是不错，贸易顺差持续增加，同时国内通胀压力短期之内还看不到国内的物价水平会有大幅度回调的趋势，至少明年上半年在粮价和猪肉价格的推动之下，明年上半年整个CPI保持比较高的速度，至少在5%以上。下半年会不会有所回落要再看，但是现在在老百姓心目当中对于通货膨胀的预期有一定的形成，在这种预期形成的情况下明年估计CPI大幅度下降的可能不性不大，明年物价水平上涨保持在4%—5%。人民币升值速度也会加快，贸易顺差也在加大，外汇储备越来越多，我们对人民币的需求越来越多，对美元的需求越来越少，国家手中积攒了太多的美元，这样的情况下人民币升值压力还是比较大。关于明年升值多少也有很多争论，我们自己的预期可能明年还会升值8%左右，今年年底可能到7.35%，现在已经7.37%了。我们对7.35%的预期是半年前的，市场的走势跟我们的预期差不多。人民币到明年年底兑美元到1：6.8左右的水平，后年比较难猜测，后年可能会在1：6.0到1：6.5之间。
从市场的角度来说试着对明年做一个展望，半年以后一年以后再来看这个图很多地方不一定对，但是不妨大胆做一些猜测。在三个月之前，9月底我们预测到市场可能会发生一些调整，四季度市场的下调在我们的意料之中，但是我们没有意料到的是下调幅度会那么深超过20%多，持续的过程会那么长。当时我们预期到因为估值水平过高，对于四季度很多企业的盈利有一个业绩隐藏，美国的次级债危机对国内市场特别对香港市场有影响，对香港市场有影响的话，对香港的H股造成影响，H股的影响造成又对A股有所影响。美国的次级债危机对亚洲市场有一定的影响，间接对我们也有一些影响。明年很多企业的税收从33%降到25%，还有一系列的税收优惠出来，很多企业在今年没有私藏业绩的利润，今年私藏业绩要多征税，很多企业在下半年会选择部分隐藏业绩，这个也是我们担心的情况之下。四季度的一些企业报出来的利润状况避实击的利润状况要低，这也是会影响到市场的发展。
政府对资本市场的态度也是趋于谨慎，希望市场保持理性的状况。到明年市场正面的因素可能会占据上风，至少一季度的角度来说，两税合并开始实施。除了两税合并以外，还有一系列对企业的优惠措施，对于很多消费类型的企业来说广告费用可以用来抵税，以前国内很多企业的广告费用不能抵税。这样很多措施可以使企业在税收上面有很大的优惠，明年的盈利可能超出我们的预期。另外人民币升值的加速过程可能导致会对航空、地产板块有一个推动的作用，我们预期一季度到二季度初期特别是一季度市场还是会有一个上升的态势。
到了二季度已经是奥运会前夕了，股指期货可能推出，央企的重组可能会持续进行。另外我们看到一季度整个企业的盈利状况不错，一季度和二季度盈利状况不错，这些因素也会推动国内市场在二季度到三季度还要继续上涨。到了三季度、四季度以后市场面临一些压力，这些压力可能是明年下半年有大批红筹和H股从香港回归，中国移动、中国电信、网通、中国交通建设等等还有其它一些公司在明年回归，这个回归的时间可能在二季度到三季度。相当部分在05年股改中当时锁定的很多股票正好三年期到了，明年的下半年很多大非小非解禁会是一个高潮，相信明年三四季度可能会对市场形成一定的压力，但是估计市场也不会发生特别大的波动。
我们并没有预期市场压力或者调整会持续多长时间，但是我们相信到了四季度以后，大家可能看到整个企业的盈利状况还是不错。三季度大家担心的问题还不是那么大的问题，四季度可能会继续回升。站在这个时点上推测未来12个月会发生什么事情，我承认是件非常困难的事情，而且最终我们能够对多少，能能有50%、60%是对的，我也不能肯定。
根据目前我们掌握的状况对未来所做的展望，总体来说，整个市场有喜有忧，总体来说喜大于忧，明年上市公司的增长还是能够保持在40%左右，即使把投资因素和股票市场的投资收益全部排除掉考虑的话，明年还是能够有30%以上的增长。30%以上的盈利成长对于任何一个国家任何一个大的经济体来说都是非常惊人的成长，这样的成长还没有完全被现在的市场所反映，明年整个A股市场的上涨还是比较确定的事情，能上涨多少不确定，但是一定比目前要好。
对明年乐观的基本判断还是建立在上市公司的核心盈利会继续高速成长这个基础上，核心盈利的成长有很多因素，中国经济的高速增长、企业生产效率的改善、劳动生产率的提高、税改、企业完成整体上市、资产注入等等一系列因素在明年和后年有几种的体现，明年会表现更突出一些。
对于行业的基本判断，银行明年的增长还是非常乐观的。08年企业的外生盈利会有集中的释放，很多上市企业有母公司、集团公司，过去两年发生很多资产注入，明年很多央企集体上市，在这一系列过程当中原来留存在集团公司的利润回流到企业当中。很多人说这两年的盈利成长是不是因为长期投资还有股权投资占的比重比较大，实际我们计算之后发现，实际投资收益占的比重并没有大家想象的那么高。到08年企业盈利的投资收益比重将会有所下降，我们估计08年企业投资收益占净利润比重10%左右，而不像大家猜测的20%、30%，实际不会有那么多。
同发达国家相比我们认为中国未来企业的收入增长和盈利还是有相当大的提升空间，中国单位GDP的企业利润和发达国家相比，中国单位GDP的利润只有10.6%，比起日本和美国来说还是比较低的，甚至比起印度说还是低的。跟印度相比的具体原因不是那么清楚，但是跟日本和美国相比更主要的原因还是因为我们劳动生产力本身还是有提高的空间，我们在生产管理上还是有继续挖掘的潜力。如果明年的盈利成长还是能够保持一个很快的速度的话，08年整个市场的估值水平有一个比较大的下降，我们预期从目前这个时点来算，明年的08年PE水平只有20倍多一点，这样一个估值水平还是很坚实的，对于明年的市场不会有特别大的问题。
从明年资金供应角度来说，市场的流动性还是非常不错，明年整个资金供给的状况还是会大于股票的供给。把明年的A股可能上市的IPO加上增发包括H股和红筹的回归和明年的个人新增资金做了一个统计，明年A股资金的供给状况还是比资金的需求大一些，资金供给比股票的供给要大，明年不管上市多少公司有多少新增增发过程，整个市场的资金状况是足以完全容纳的。这一点是完全没有问题的，即使大非小非明年集中释放的话，出来一个几百亿上千亿，因为市场的吸收能力是没有问题的。市场流动性比较重要的来源主要还是储蓄搬家，大家谈论也比较多，现在居民的存款活期化的趋势非常明显，相当部分的钱从定期存款转向活期，从活期存款转向资本市场，明年是否发生逆转？明年这个速度会有所下降，中国的居民存款实际数量还是很大的，而且新增速度还是比较多，储蓄搬家明年还会持续下去。现在中国居民储蓄状况相比GDP的状况总体来说还是保持比较高的水平，其它国家像美国居民储蓄比GDP要少得多，我们的市场是有足够的钱来支撑，只要大家对这个市场还有信心。
股的基金流入股市是一个最大的承载主体，目前A股市场的基金总规模到了三万亿，明年这个数字继续扩大。这部分基金的主要来源还是广大的基金投资者对我们的支持，明年整个市场在继续发展的过程中还是会有不断的钱流入基金市场，这部分的资金来源目前来说整体还是比较乐观。即使最近这几个月市场状况不好，但是目前新发的几支基金发行还是不错，报纸说新基金发行不好，一天才发行十几个亿，在一年以前的话一天发行十几个亿是根本不可想象的事情。05年初，有一支基金一天发行了五亿，整个市场目瞪口呆，那仅仅是一年半之前的事情。一年后之后市场发生了天翻地覆的变化，一天发行十几个亿发行不顺利。
我很感慨，整个市场发生很大的变化，在两三年前一天能发行两三亿大家都觉得非常高兴非常了不得。几个月前或者半年前当时我们市场出现过一支基金一天募集几百亿甚至上千亿，最终募集规模没有那么大，严格来说当时的情况是不正常的情况，当时是市场在非常火热非常疯狂的情况下才出现这种情况。目前这样一个基金的募集规模，一天五六个亿十几个亿其实是比较正常的。只是我们习惯了过去那种大规模的发行一天就发行成功的状况，目前这个状况相对来说还是比较理性的，每天十几个亿的规模仍然是很大的数字。
中国企业规模过去几年增长了好几倍，以后的股市还怎么成长？股市成长最终是和中国经济成长是联系在一起的，中国经济成长到今天规模只有美国的五分之一，而我们的人口是他们的四倍。做一个简单的类比，中国这些第一流的企业在未来20年当中至少有五倍的成长规模，相信20年以后会达到美国这样一个经济水平。即使保持相对比较缓速的增长，30年的时间中国相当部分企业增长五倍也是完全有可能的，很多企业的规模有急剧膨胀的规模。20年前美国人同样有同样的问题，20年前GE也到了很大的规模，美国通用电器20年前也是几百亿美元的市值，大家觉得很大，但是20年后照样成长了五倍到十倍的规模，经济成长企业规模继续膨胀是没有任何问题的。中石油、中移动，中石油是全世界第一大市值，工商银行是全世界第一市值的银行，是不是值那么多钱，大家有很多争论，从相当长的时间来说是值的，这个点上是不是值那么多钱值得商榷。
08年的市场会继续在泡沫中前行，牛市中其实对于市场是不是泡沫一直都会有争论，我在95年—02年在美国工作学习了七年。美国股市从94年开始成长，95年以后美国当时的市场一直开始争论这个市场是不是有泡沫了，我记得很清楚96年格林斯潘发表一个很著名的讲话，美国已经处在非理性繁荣中，当时道琼斯指数是6000多点，他讲完“非理性繁荣”之后一个月美国股指下跌了七百多点，虽然市场有泡沫，但是最终市场的发展还是超过12000多点，美国的这轮牛市到了2000年底，大家确认牛市结束。关于当时泡沫的争论是从95年就开始的，96年、97年、98年年、99年每年都在争论，但是股市继续发展，但是最终确实是破灭了。但是你在这个过程当中没有参与对你个人来说是一个很大的损失，除了纳斯达克掉的比较严重以外，整个股市并没有发生特别大的回调。对于A股市场是否是泡沫这种争论，估值是否过高的争论明年继续下去，一直到最后这轮牛市结束。这轮牛市什么时候结束不知道，但是我相信明年还没有。
如果大家没有能力判断牛市是否结束，最好的投资策略在市场增长的过程中继续投资我们的基金，投资一个你可以信赖的基金管理公司，选择合适的基金，在这个过程当中跟随市场成长。相信明年市场还是能够给大家带来一个合理的汇报，这个汇报可能不会像今年100%、70%、80%，但是对于长期增长的市场来说10%、20%、30%的增长在任何一个市场当中都是非常可观的，也是大家可以理解和接受的，相信明年市场还是能够给大家非常合理的回报。
这就是我对于明年市场的看法。谢谢大家今天来到这里。